贵州茅台2025年营收1688亿元降1.2%，归母净利润823亿元降4.5%，直销占比首破50%

贵州茅台2025年年报出现上市二十余年来首次营收与净利润双降。年报数据显示，2025年营业收入1688亿元，同比下降1.2%；归母净利润823亿元，同比下降4.5%。2026年半年报显示，收入微增1.3%，利润下降2.0%，其中二季度收入和利润分别下降5.2%和6.9%，降幅有所扩大。

从产品结构看，2025年茅台酒营业收入1465亿元，同比微增0.39%；酱香系列酒营业收入222.75亿元，同比下降9.76%。2026年7月，茅台1935活动价定为688元，单瓶最高直降590元。基酒产能维持在5.6万吨。

渠道结构发生显著变化。2025年直销收入845亿元，同比增长近13%，占比首次突破50%。2026年半年报显示，直销收入增幅达29.9%，传统经销渠道收入下滑21.6%。2026年7月，销售公司结算价从1269元上调至1369元，而2026年份飞天茅台市场原箱批价在1700元一线。2021年时，原箱批价3800元，出厂价969元，价差约2800元。合同负债从2023年末的141亿元降至约78亿元。

2026年8月8日，茅台自营店将飞天零售价上调至1753元，为半个月内第二次上调；线上i茅台售价为1639元。门店普遍断货，散客限购每天一箱。

财务指标方面，2025年毛利率91.2%，四年前为91.5%；ROE从2024年的36%回落至32.5%；净利率从50.5%降至48.8%；销售费用率从3.3%升至4.3%。经营性现金流同比下滑三成有余。2025年四个季度单季归母净利润分别为268亿元、186亿元、192亿元、177亿元。分红率从2024年的75%提高至约79%，全年派现约650亿元。

估值方面，当前市盈率约20倍，处于2016年以来十年区间的第4百分位。该区间内最低市盈率16倍，最高79倍，十年中位数34.6倍。股息率接近4%。