张坤2019年判断白电行业量价天花板，中国龙头全球化与ToB破局，大金市值超600亿美元

他认为，耐用品的需求量存在天花板，家庭对冰箱、空调等产品的配置需求是刚性的，一旦饱和便难有增量；功能品的价格同样存在上限，空调等产品作为解决基本需求的工具，缺乏品牌溢价空间，难以像奢侈品或白酒那样持续提价；此外，行业龙头的净利率提升终将面临尽头，当利润率高到吸引新进入者时，行业格局便会松动。

从后续几年的行业数据来看，国内空调销量在2019年超过九千万台，至2025年仍在一亿台左右浮动；冰箱、洗衣机的年销量则长期稳定在四千多万台。新房带动的需求占比逐渐下降，行业整体进入以存量更新为主的阶段。价格方面，大众市场主力机型的价格带多年未变，高端产品线虽能小幅拉高均价，但基础款价格基本持平。盈利能力方面，某头部家电企业的销售净利率在六七年内提升不足一个百分点，且受原材料价格波动影响会出现回落。

海外白电企业的发展轨迹可作为参照。美国惠而浦与欧洲伊莱克斯在二战后经历二十年左右的快速增长期，随着市场渗透率提升，行业进入成熟阶段，营收增速从20%降至8%，估值中枢从20至25倍逐步回落至12至15倍。进入2000年后，其本土市场完全饱和，营收增长停滞，主要依靠并购维持，分红率提升至50%以上，市场定价在正常年份仅给予8至10倍市盈率。2022年以来，受欧美通胀与地产下行影响，两家企业营收连续下滑，惠而浦市值从2021年的114亿美元降至20余亿美元，伊莱克斯从峰值80多亿美元跌至20亿美元出头。

日本大金工业则呈现不同路径。该企业聚焦空调与暖通专业赛道，在变频、冷媒等技术领域建立壁垒，并推进全球化布局，收购美国暖通企业以进入北美市场。同时，其业务从家用空调延伸至商用空调、楼宇暖通、热泵及数据中心冷却等新场景。2013年至2021年，大金净利润增长3.4倍，复合增速约16.5%，估值从10至15倍升至20至25倍，市值从不足50亿美元增至600亿美元以上。2021年之后，其市盈率仍维持在20倍以上，市值接近400亿美元。

中国白电龙头企业近年来的发展路径亦出现新变化。截至2025年，海尔智家海外收入达1545亿元，占总营收的51.1%，增速超过8%；美的集团海外收入1959亿元，占比43%，同比增速16%。在业务拓展方面，美的集团2025年ToB业务（包括楼宇科技、工业技术、机器人与自动化）收入超过1200亿元，占总营收比重超过25%，增速为17.5%。股东回报方面，格力电器长期维持50%以上的分红率，美的集团2025年将分红率提高至70%，并持续进行股票回购注销。